泓博醫(yī)藥IPO，CXO下半場要怎么打？

在政策和人力成本等利好的影響下，過去幾年，國內(nèi)CXO行業(yè)進(jìn)入了蓬勃發(fā)展階段，業(yè)績和股價齊飛。但自去年下半年以來，受外部市場政策動蕩等不利因素影響，讓這個長期以來被認(rèn)為是“穩(wěn)賺不賠”的黃金賽道，不再被普遍看好。

競爭加劇、利潤下滑、外部“黑天鵝”頻發(fā)、股價破發(fā)……CXO行業(yè)步入下半場，從“突圍賽”變?yōu)椤疤蕴悺?，泓博醫(yī)藥姍姍來遲，能否成功晉級呢？

成立于2007年的泓博醫(yī)藥，是一家小分子新藥研發(fā)以及商業(yè)化生產(chǎn)一站式綜合服務(wù)商，主營業(yè)務(wù)涵蓋藥物發(fā)現(xiàn)、工藝研究與開發(fā)以及商業(yè)化生產(chǎn)。

招股書顯示，泓博醫(yī)藥的CRO和CDMO業(yè)務(wù)，提供從藥物發(fā)現(xiàn)到臨床候選藥的確定、臨床藥品及藥物注冊起始原料（RSM）和關(guān)鍵醫(yī)藥中間體工藝開發(fā)生產(chǎn)的一體化服務(wù)，協(xié)助客戶順利實(shí)現(xiàn)從實(shí)驗(yàn)室小試、中試到工廠商業(yè)化生產(chǎn)的無縫對接。

泓博醫(yī)藥業(yè)務(wù)服務(wù)范圍 

來源：泓博醫(yī)藥招股書

一體化是當(dāng)前CXO行業(yè)最主流的發(fā)展趨勢?？v觀國內(nèi)外CXO巨頭的發(fā)展史，幾乎都是不斷通過 “收購+延伸”的模式，將業(yè)務(wù)覆蓋新藥發(fā)現(xiàn)、研發(fā)到生產(chǎn)制造的全產(chǎn)業(yè)鏈。

國內(nèi)CXO龍頭藥明康德，更是將一體化優(yōu)勢發(fā)揮到極致。從早期藥物發(fā)現(xiàn)階段開始就綁定客戶，全程跟隨藥物分子發(fā)展，隨著客戶藥物開發(fā)過程的推進(jìn)提供不同階段的服務(wù)。從藥物研發(fā)、臨床試驗(yàn)到申請上市、商業(yè)化，每一個環(huán)節(jié)都能夠?yàn)楣編硎杖?，且隨著新藥研發(fā)進(jìn)程的推進(jìn)，服務(wù)規(guī)模和業(yè)務(wù)收入不斷擴(kuò)大。

泓博醫(yī)藥也看到了一體化CXO的發(fā)展優(yōu)勢，將一體化作為公司發(fā)展的戰(zhàn)略目標(biāo)。

然而，新藥研發(fā)是一項(xiàng)復(fù)雜的系統(tǒng)工程，整個流程涉及到不同的學(xué)科，不同的體系，將CXO業(yè)務(wù)覆蓋到全流程不僅需要大量的資金，還需要時間和經(jīng)驗(yàn)的積累。

雖然泓博醫(yī)藥宣稱具備為客戶提供藥物研發(fā)臨床前技術(shù)服務(wù)至商業(yè)化生產(chǎn)的一站式綜合服務(wù)的能力，但顯然其中很多細(xì)分環(huán)節(jié)是其未涉及到的。例如藥物安全性評價、藥物分析、材料科學(xué)/預(yù)制劑、制劑開發(fā)及生產(chǎn)和分析開發(fā)服務(wù)等。

從藥明康德的經(jīng)驗(yàn)來看，一體化的關(guān)鍵在于全程跟隨分子，如果其中有一個環(huán)節(jié)需要交給其他CXO來做，則極有可能失去這個客戶。

從泓博醫(yī)藥的前五大客戶也可以看出，前五大客戶變動頻繁，各細(xì)分業(yè)務(wù)，尤其是商業(yè)化業(yè)務(wù)與藥物發(fā)現(xiàn)、工藝研究與開發(fā)業(yè)務(wù)并無銜接，暫時還未發(fā)揮出一體化的優(yōu)勢。

整體而言，泓博醫(yī)藥在新藥發(fā)現(xiàn)和工藝研究與開發(fā)方面具有獨(dú)特的技術(shù)優(yōu)勢，尤其是在計(jì)算機(jī)輔助藥物設(shè)計(jì)和AI輔助設(shè)計(jì)方面的應(yīng)用，可以大大縮短新藥的開發(fā)周期、有效提高成功的可能性。但在一體化的道路上，還需要繼續(xù)延伸產(chǎn)業(yè)鏈，搭建新的業(yè)務(wù)板塊，才能真正實(shí)現(xiàn)新藥研發(fā)上下游無縫對接。

在經(jīng)濟(jì)全球化的浪潮中，中國CXO憑借較低的人力成本、更快的服務(wù)響應(yīng)速度以及上下游產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢，讓海外CXO產(chǎn)能向國內(nèi)轉(zhuǎn)移，海外訂單成為國內(nèi)CXO的重要收入來源。

其中康龍化成、凱萊英境外收入占比超85%，藥明康德超75%，九洲藥業(yè)、博騰股份、藥石科技等均占70%左右。

泓博醫(yī)藥也是為海外客戶提供藥物發(fā)現(xiàn)服務(wù)起家，國內(nèi)客戶開拓起步較晚。2019—2021年，海外銷售收入分別為1.97億元、2.19億元和3.14億元，占主營業(yè)務(wù)的比重分別為81.28%、78.53%及70.29%。

主要銷售地區(qū)包括美國及印度，其中美國主要為新藥研發(fā)服務(wù)業(yè)務(wù)，銷售占比從2019年的38.42%提高到50.74%；印度則是商業(yè)化生產(chǎn)業(yè)務(wù)，銷售占比從25.97%降低至6.53%。

主營業(yè)務(wù)收入按地區(qū)構(gòu)成情況 

來源：泓博醫(yī)藥招股書

從數(shù)據(jù)上看，海外業(yè)務(wù)依舊是泓博醫(yī)藥以及整個中國CXO行業(yè)的主要收入增長來源。但過度依賴海外市場，也給CXO行業(yè)帶來了許多海外政策風(fēng)險。

反映到資本市場上，就是國際政策環(huán)境的風(fēng)吹草動，都會引發(fā)整個CXO行業(yè)的劇烈震蕩。尤其是近年來美國強(qiáng)調(diào)制造業(yè)回流，成為懸在國內(nèi)CXO行業(yè)頭上的達(dá)摩克利斯之劍。從去年12月“實(shí)體清單”事件至今，至少發(fā)生了3起令國內(nèi)CXO行業(yè)全線崩潰的事件。

泓博醫(yī)藥自然也清醒地意識到，不能完全依賴海外市場。尤其是印度市場的變化為泓博醫(yī)藥敲響了警鐘。

印度市場曾是泓博醫(yī)藥最主要的商業(yè)化業(yè)務(wù)收入來源，但新冠疫情以來，印度地區(qū)由于疫情嚴(yán)重，2020年第四季度銷售收入同比下降74.36%，2021年又再次大幅下降51.74%，對公司商業(yè)化業(yè)務(wù)造成了不利影響。

因此，近年來，泓博醫(yī)藥開始通過各種方式加大國內(nèi)市場的開拓力度，包括通過參加展會、主動拜訪以及同行業(yè)介紹等方式，增加研發(fā)技術(shù)服務(wù)業(yè)務(wù)的客戶。2019—2021年，國內(nèi)業(yè)務(wù)收入分別為4540.4萬元、5978.2萬元及1.33億元，整體呈上升趨勢。

然而，相對于主要競爭對手，泓博醫(yī)藥國內(nèi)客戶市場開拓起步較晚，加之國內(nèi)CRO服務(wù)競爭趨于激烈，還需要時間與國內(nèi)客戶建立信任，通過提供高質(zhì)量、高品質(zhì)的服務(wù)不斷拓展國內(nèi)業(yè)務(wù)并加深雙方的合作。

根據(jù)最新弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，由于全球醫(yī)藥研發(fā)市場規(guī)模仍在不斷增長，預(yù)計(jì)未來5年，中國的CXO行業(yè)年平均增幅仍能達(dá)到25%。中短期來看，CXO行業(yè)依舊是醫(yī)藥板塊中最具確定性的賽道。 

但不可否認(rèn)，這個市場也在逐漸變得擁擠。

一方面，對于大型創(chuàng)新藥企而言，自建臨床團(tuán)隊(duì)成本反而更低，質(zhì)量也更有保障，一些管線比較多的大型創(chuàng)新藥企業(yè)，如百濟(jì)神州、恒瑞醫(yī)藥，開始自建CXO團(tuán)隊(duì)。

另一方面，在醫(yī)保談判、集采等政策的影響下，傳統(tǒng)藥企利潤縮水，開始轉(zhuǎn)型CXO，加上大量原料藥企業(yè)，甚至Biotech也紛紛跨界進(jìn)入CXO行業(yè)。

面對日益激烈的競爭，CXO行業(yè)出現(xiàn)了明顯的分化現(xiàn)象。從今年上市公司披露的業(yè)績來看，頭部公司基本都是兩位數(shù)增長，而尾部公司開始出現(xiàn)比較多的負(fù)增長。

為了能在這場“弱肉強(qiáng)食”的競爭中獲得生存的機(jī)會，部分中小CXO開始尋求“差異化”發(fā)展路線。在細(xì)分領(lǐng)域不斷加強(qiáng)技術(shù)優(yōu)勢，深挖護(hù)城河，如專注安評的昭衍新藥、專注基因治療藥物的和元生物、專注ADC藥物的邁百瑞等等都在各自領(lǐng)域取得了一定的優(yōu)勢地位。

泓博醫(yī)藥也在通過自己的方式不斷壯大自身。

除了立足現(xiàn)有小分子創(chuàng)新藥研發(fā)服務(wù)業(yè)務(wù)，加強(qiáng)產(chǎn)能和技術(shù)平臺建設(shè)，拓展上下游業(yè)務(wù)布局外，泓博醫(yī)藥還利用自有的原料藥生產(chǎn)基地及其在制藥工藝上的技術(shù)優(yōu)勢，提供原料藥中間體生產(chǎn)。

泓博醫(yī)藥商業(yè)化生產(chǎn)的原料藥中間體主要是替格瑞洛系列中間體，還有少量維帕他韋系列中間體、帕拉米韋系列中間體等。

公司原料藥中間體收入情況 

來源：泓博醫(yī)藥招股書

生產(chǎn)原料藥中間體雖然在主流CXO中顯得十分另類，且這部分業(yè)務(wù)的毛利率也遠(yuǎn)低于公司其他業(yè)務(wù)，但卻能實(shí)實(shí)在在為公司帶來每年上億元的營業(yè)收入。

泓博醫(yī)藥認(rèn)為，既然原料藥企業(yè)可以轉(zhuǎn)行做CXO，那么CXO當(dāng)然也可以做原料藥。更何況通過生產(chǎn)原料藥，也讓客戶看到了公司商業(yè)化生產(chǎn)的能力，為將來商業(yè)化生產(chǎn)積累經(jīng)驗(yàn)，更好的實(shí)現(xiàn)一體化發(fā)展目標(biāo)。

通過不斷拓展國內(nèi)外業(yè)務(wù)，泓博醫(yī)藥展現(xiàn)出持續(xù)穩(wěn)定的盈利能力。2019—2021年，分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入2.45億元、2.83億元及4.48億元；同期歸母凈利潤為4725萬元、4869萬元及7358萬元。在競爭激烈的CXO市場中，不斷壯大自身實(shí)力。

與生物藥CXO不同，中國的小分子藥物CXO分散且集中度低，中小CXO仍有機(jī)會去搶占市場份額，在發(fā)展壯大的過程中，泓博醫(yī)藥的發(fā)展戰(zhàn)略值得參考借鑒。

參考資料：

1.泓博醫(yī)藥招股書。來源：官網(wǎng)

2. 《泓博醫(yī)藥董事長陳平：專注科學(xué)與創(chuàng)新，構(gòu)筑技術(shù)“護(hù)城河”》，中國證券報(bào)，2022-10-11