貴上極則反賤，賤下極則反貴。貴出如糞土，賤取如珠玉。財幣欲其行如流水。 ——《史記·貨殖列傳》著名生物醫(yī)藥行業(yè)投資人、Casdin Capital 的創(chuàng)始人Eli Casdin曾說過，“縱觀生物醫(yī)藥行業(yè)的歷史，一直就是在泡沫化和蕭條化間反復橫跳”。早在1992年，美國生物科技行業(yè)在興起不到10年時間，就經歷了第一次泡沫破滅，指數沉寂了近7年。隨后的2000年納斯達克“股災”、2008年的金融危機，2015年的生物科技大回調……發(fā)展至今，美國生物科技已經經歷多次重大回調。盡管市場情緒悲觀，但美股歷史已經告訴我們，整個生物科技行業(yè)并沒有因為泡沫而消失。相反，一批批偉大的公司不斷涌現，帶動指數屢創(chuàng)新高。真正優(yōu)秀的公司，發(fā)展軌跡不會因為外部因素而改變，更不會被歷史淘汰。對投資者來說，每一次泡沫破滅，反而是關注優(yōu)秀公司的機會。這也是巴菲特所說的，市場的波動不是風險，而是機會。因為真正的風險在于公司本身，在于公司的內在價值風險。雖然當前我們的生物科技行業(yè)迎來陣痛，但這更多的是資本泡沫之后的出清。谷底難熬，但終會過去，迎來下一個上行周期。周期避無可避，我們需要做的是，尋找能夠穿越周期的公司。經歷這段時間以來的調整，哪些18A公司更值得關注呢？我認為可以從這兩個維度來觀察：對于生物科技公司來說，有錢不是萬能的，但沒錢是萬萬不能的。資本寒冬里，最重要的無疑是現金儲備。一方面，管線的推進最不可或缺的便是資金。臨床研發(fā)是個燒錢的技術活，根據神州細胞定增問詢函回復公告，國內PD-1臨床單個入組受試者的成本達到30萬／人。另一方面，研發(fā)過程風險與機會并存，只有足夠的保障，公司才擁有更多的試錯的可能。福泰創(chuàng)始人曾經羨慕地說過“再生元他們融資了10個億，夠他們失敗很多次了”。的確如此，再生元后續(xù)經歷多次失敗，但正是因為泡沫時期的10億美元融資，讓其依然能夠等到成為biopharma的機會。這兩點，自然也是國內Biotech們必須考慮的問題。而現在，二級市場轉冷后，融資窗口漸漸關閉，不少創(chuàng)新藥企已經無暇顧及“試錯”的機會，生存成了當務之急。由于18A公司財報披露還只是少數的，我們以去年中報為觀察窗口。根據Choice數據，截至去年年中，以現金儲備/年內經營性現金流比例來看，14家18A公司的賬上現金，撐不過兩年；如果把期限延長至3年，這個數字會增加至19家。雖然這些公司并不一定真得倒在寒冬，但風險總歸不小。畢竟有些公司的管線就連收購價值都沒有，更不用談被并購和再融資。這也告訴我們，要關注那些現金儲備充沛的18A公司。從最新財報來看，不少企業(yè)依然擁有較大可能。比如，創(chuàng)新藥一哥百濟神州，截至2021年末現金和存款總額達66.1億美元；再鼎醫(yī)藥這一數字也高達14.09億美元。即便在極端情況下，兩家公司依然能維持運營許久。另外，一些剛完成IPO募資的公司，也會擁有足夠的彈藥，這將進一步提高公司的安全邊際。18A公司的發(fā)展不僅靠融資，還取決于自身造血能力。已經或即將有產品上市，并且商業(yè)化前景較好的公司，安全邊際也會更高。因此，我們也要對一家Biotech的管線的商業(yè)化時間表，保持密切關注。我們可以需要通過以下兩個維度來觀察：第一是，什么時候能夠有產品上市，這是解決當下造血能力的關鍵；第二是，未來能否持續(xù)有產品上市。其中，第二點十分關鍵，因為目前不少Biotech已經有產品上市，但后續(xù)面臨產品斷檔的風險，“后備軍”乏力，危機四伏。而具備持續(xù)產出產品的公司，便不存在過度依賴單品的較大風險，更不會出現收入斷層的窘境。這也是為什么Biotech管線的厚度和廣度同等重要。大概率，港股18A正在慢慢進入價值區(qū)間，這其中既蘊含著傳奇性的投資機會，也隱藏著大量吞金蝕骨的陷阱，最終的成功投資，需要投資者的智慧、常識，以及運氣。
文章來源：醫(yī)藥投資部落
